在经历了 2024 年同店销售负增长的低迷期后，瑞幸咖啡在今年展现出强劲的复苏势头。二季度，瑞幸不仅实现了收入的大幅增长，更重要的是，其核心指标——同店销售增长率飙升至 13.4%，与去年同期的 -20.9% 形成鲜明对比。
周三，瑞幸咖啡公布二季度财报，核心要点如下：
• 财务表现强劲：二季度净收入 123.6 亿元，同比增长 47.1%，预估 111.6 亿元；GAAP 营业利润 17.0 亿元，同比增长 61.8%；净利润 12.5 亿元，同比增长 43.6%，二季度经调整每股 ADS 净收益 4.40 元人民币。
• 门店扩张提速：净新增门店 2,109 家，总门店数达 26,206 家，其中直营门店 16,968 家，合作门店 9,238 家。
• 运营指标向好：直营门店同店销售增长 13.4%，较上季度 8.1% 显著加速；月均交易客户达 9,170 万人，同比增长 31.6%。
• 盈利能力稳定：直营门店门店层面营业利润率 21.0%，基本维持去年同期 21.5% 水平；GAAP 营业利润率提升至 13.8%。
• 现金流充裕：经营性现金流 25.6 亿元，现金及等价物总计 81.7 亿元，为业务扩张提供充足资金支持。
增长动能依然强劲，但结构性问题浮现
47.1% 的净收入增长无疑令人印象深刻，但深入分析会发现，这种增长很大程度上依赖于门店数量的快速扩张。
二季度净新增 2,109 家门店，总门店数达到 26,206 家，相比去年同期 19,961 家增长了 31.3%。问题在于，这种扩张模式的可持续性如何？
更值得关注的是同店销售增长的显著改善。
二季度，直营门店收入 91.4 亿元，同比增长 45.6%，门店层面经营利润率保持在 21.0% 的健康水平。
更重要的是，直营门店同店销售增长 13.4% 的表现证明了公司在提升单店效率方面的成功，这是衡量咖啡连锁企业核心竞争力的关键指标。
加盟业务收入 28.7 亿元，同比增长 55.0%，增速甚至超过直营业务，显示出瑞幸加盟模式的吸引力正在增强。
加盟业务占总收入的 23.2%，较去年同期的 22.0% 有所提升，为公司提供了相对稳定的收入来源。
单店盈利面临压力，配送费飙升抑制利润率
瑞幸展现出了规模效应的威力。GAAP 营业利润率从 12.5% 提升至 13.8%，主要得益于材料成本占收入比重的下降，这反映了公司在供应链管理和产品组合优化方面的进展。
但仔细观察会发现，直营门店的门店层面营业利润率实际上从 21.5% 微降至 21.0%，显示单店盈利能力面临压力。
此外，快速扩张也带来了成本压力。最显著的变化是配送费用暴增 175.1% 至 16.7 亿元，主要由配送订单数量激增所致。虽然公司整体经营费用占收入比重从 87.5% 下降至 86.2%，但配送成本的快速上升值得投资者密切关注，这可能成为未来利润率的潜在压制因素。
瑞幸的现金生成能力值得肯定。经营性现金流达到 25.6 亿元，现金及等价物总计 81.7 亿元，为激进的扩张策略提供了充足弹药。但投资者需要思考的是，在当前的扩张节奏下，这些现金能支撑多久？
估值逻辑的重新审视
从财务数据来看，瑞幸确实展现了强劲的增长动能和不断改善的运营效率。但投资者需要关注几个关键问题：
首先，在市场逐渐饱和的背景下，门店扩张的边际效应是否在递减？其次，配送成本的快速上升是否会侵蚀利润率？最后，海外扩张能否为公司打开新的增长空间？
瑞幸的故事仍在继续，但投资者需要在增长的光环下保持清醒的头脑。毕竟，在咖啡这个充满竞争的市场中，今天的强劲增长并不能保证明天的持续成功。
CEO 郭谨一在财报中表示，公司将"继续致力于扩大市场份额"，并"相信这些能力将推动可持续的高质量长期增长"。从本季度的表现看，瑞幸确实展现出了在激烈竞争中保持增长动能的能力，但能否在保持扩张速度的同时进一步提升盈利能力，将是投资者需要持续观察的关键问题。
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